Pages

06 November 2013

Twitter και IPO: Στοιχεία που πρέπει να γνωρίζετε !!!

Την Πέμπτη ξεκινά η διαπραγμάτευση του Τwitter στο χρηματιστήριο και ενώ ο θόρυβος γύρω από την υπόθεση δεν είναι τόσο υπερβολικός, όσο στην περίπτωση του Facebook, η προσοχή που θα συγκεντρώσει θα είναι υψηλή και το ενδιαφέρον των επενδυτών λιανικής πιθανότατα αυξημένο. Έχουμε συλλέξει τα σημαντικότερα στοιχεία που χρειάζεται να γνωρίζετε πριν την έναρξη της διαπραγμάτευσης.
Μικρότερο το ενδιαφέρον σε σύγκριση με το Facebook
Η διοίκηση του Twitter έχει υποβαθμίσει τη σημασία της αρχικής δημόσιας εγγραφής στο roadshow που πραγματοποιεί, μετά και την υπερβολική προβολή του Facebook, οδηγώντας τελικά σε μικρότερο ενδιαφέρον. Δημοσκόπηση του AP δείχνει πως μόνο το 36% των δυνάμει επενδυτών θεωρεί πως η αγορά της μετοχής θα είναι καλή επένδυση. Βέβαι, όσον αφορά την πρώτη ημέρα διαπραγμάτευσης, το ενδιαφέρον αναμένεται ούτως ή άλλως αυξημένο. Θα προέρχεται κυρίως από επενδυτές λιανικής που δεν μπορούν να συμμετάσχουν στις αγορές που θα λάβουν χώρα πριν την IPO.
Τα μαθηματικά πίσω από την IPO
Προτού το αξιολογήσουμε ως επένδυση, θα πρέπει να κατανοήσουμε τα νούμερα. Το Twitter έχει 141.597.816 υφιστάμενες μετοχές αλλά πριν την IPO, επιπλέον 333.099.000 (junior προνομιούχες μετοχές κλάσης Α και μετατρέψιμες προνομιούχες μετοχές) θα μετατραπούν σε κοινές μετοχές αυξάνοντας τον αριθμό των υφιστάμενων μετοχών σε 474.696.816. Επιπρόσθετα, το Twitter εκδίδει 70.000.000 μετοχές με εύρος τιμολόγησης τα 17-20 δολάρια ανά μετοχή. Εάν όλες οι μετοχές εγγραφούν και η τιμή οριστικοποιηθεί στα 20 δολάρια, το Twitter θα αποτιμάται στα 11,1 δισ. δολάρια, ενώ θα αντλήσει 1,6 δισ. δολάρια για να βάλει στο σεντούκι του.
Επιθετική αποτίμηση
Σύμφωνα με τα αριθμητικά στοιχεία της φόρμας S-1 και τις εκτιμήσεις για το δ’ τρίμηνο, το επενδεδυμένο κεφάλαιο στο Twitter θα φτάσει πιθανότατα τα 682 εκατ. δολάρια. Με εταιρική αξία περίπου 9,3 δισ. δολαρίων, ο λόγος EV/IC (Εταιρική Αξία/Επενδεδυμένο Κεφάλαιο) θα φτάσει το 16,3 που κατατάξει το Twitter ανάμεσα στο κορυφαίο 5% των μετοχών με το υψηλότερο premium αποτίμησης.
Τα έσοδα θα διαμορφωθούν στα περίπου 640 εκατ. δολάρια το 2013 με τα προσαρμοσμένα καθαρά λειτουργικά κέρδη μετά φόρων NOPAT (προσαρμοσμένο για τα έξοδα Έρευνας και Ανάπτυξης, μισθώματα κλπ) να διαμορφώνονται περίπου στα -116 εκατ. δολάρια. Τα λειτουργικά έσοδα της εταιρείας έχουν συρρικνωθεί με ταχείς ρυθμούς το τρέχον έτος καθώς η in-house ανάπτυξη είναι εκρηκτική με φόντο μια νέα στρατηγική που έχει στόχο να ελέγχει περισσότερο όλο το οικοσύστημα. Πλέον οι αγορές δεν τιμολογούν σήμερα αλλά αύριο. Οπότε ας ρίξουμε μια ματιά σε αυτό.
Η Wall Street αναμένει ότι το Twitter θα έχει έσοδα 1,2 δισ. δολαρίων το επόμενο έτος και με βάση τις εκτιμήσεις μας, τα προσαρμοσμένα NOPAT θα προσγειωθούν στην περιοχή των 150 εκατ. δολαρίων. Το καλό σε σχέση με το Twitter είναι το τεράστιο φορολογικό του πλεονέκτημα από τις πολλές ζημιογόνες χρήσεις του παρελθόντος που σημαίνει ότι ο πραγματικός φορολογικός συντελεστής θα είναι κοντά στο μηδέν για τα επόμενα χρόνια. Με βάση αυτούς τους αριθμούς, μπορούμε να εκτιμήσουμε την απόδοση του επενδεδυμένου κεφαλαίου στο 22% περίπου το επόμενο έτος που είναι ικανοποιητικό.
Ωστόσο, με το κόστος κεφαλαίου να διαμορφώνεται περίπου στο 10% (του Facebook είναι 9,7%), το spread κέρδους δεν δικαιολογεί από μόνο του το premium αποτίμησης. Ο συνδετικός κρίκος είναι οι προσδοκίες για εκρηκτική αύξηση των NOPAT το 2015 και το 2016, σε συνδυασμό με τους υψηλούς ρυθμούς ανάπτυξης που είναι σήμερα περίπου 80-100 τοις εκατό (βλ. παρακάτω γραφήματα). Ο ρυθμός ανάπτυξης του Twitter είναι σημαντικά υψηλότερος από ό,τι ήταν του Facebook πριν από δημόσια εγγραφή του. Εκτός από τις μελλοντικές προσδοκίες είναι πάντα ορθό να συγκρίνουμε κάτι στην παρούσα αξία του, με κάτι άλλο παρόμοιας φύσης.
Με δεδομένη την αναμενόμενη εταιρική αξία και εκτίμηση για τα έσοδα του 2014, ο μελλοντικός λόγος Εταιρική Αξία/πωλήσεις διαμορφώνεται σήμερα 8,0 το οποίο είναι ελαφρώς υψηλότερο από το 6,8 που υπολογίστηκε για την Tesla, η οποία φέρει τη φήμη μιας από τις πιο υπερτιμημένες μετοχές στη χρηματιστηριακή αγορά των ΗΠΑ.
Συμπερασματικά λοιπόν, από όποια πλευρά και να δεις το Twitter, η αποτίμηση είναι επιθετική.
Το παν είναι η νομισματοποίηση και η ανάπτυξη
Το τεράστιο premium αποτίμησης, το οποίο δεν είναι απολύτως δικαιολογημένο από τα προσαρμοσμένα NOPAT του επόμενου έτους και πιθανότατα ούτε καν από τα αποτελέσματα του 2015, βασίζεται στη μεγάλη πίστη στην ικανότητα της διοίκησης να μεταφράζει σε χρήμα την ταχέως αναπτυσσόμενη πλατφόρμα. Ωστόσο, αυτές οι τεράστιες προσδοκίες είναι "αγκυροβολημένες" στο μακρύ μέλλον, και ακριβώς γι ΄αυτό, όπως και με το Facebook, η εκτέλεση πρέπει να είναι άψογη ούτως ώστε η μετοχή να αποφύγει μια ραγδαία βραχυπρόθεσμη πτώση.
Έτσι, κρίσιμες για τους επενδυτές που αποκτούν έκθεση στη μετοχή του Twitter, είναι η ανάπτυξη και η νομισματοποίηση τα επόμενα τρίμηνα. Η καταπληκτική ικανότητα του Facebook να νομισματοποιεί τεράστιο ποσό των δεδομένων αποτελεί καλό οιωνό για το Twitter και σε γενικές γραμμές, πρέπει να παραδεχτούμε ότι η Silicon Valley έχει γίνει πολύ αποτελεσματική στην οικονομική αποτίμηση των χρηστών στο διαδίκτυο.
Δομή διοίκησης
Όπως στην περίπτωση άλλων πρόσφατων IPO από το χώρο της τεχνολογίας, οι ιδρυτές, η διοίκηση και οι αρχικοί επενδυτές ελέγχουν μεγάλο μέρος της επιχείρησης. Στην περίπτωση του Twitter όμως, στελέχη, μέλη του διοικητικού συμβουλίου και κάτοχοι ποσοστού 5% και άνω θα έχουν αθροιστικά στην ιδιοκτησία τους 51,4% του συνολικού μετοχικού κεφαλαίου. 
Πολλά πιθανά options θα μπορούσαν να εξασκηθούν στο μέλλον, αυξάνοντας το ποσοστό αυτό. Αυτό αποτελεί φυσικά ρίσκο για τους μεγάλους μακροπρόθεσμους θεσμικούς επενδυτές που είναι πιο ευάλωτοι στην αδύναμη διοίκηση. Ωστόσο, για τους μικροεπενδυτές, αυτό δεν θα πρέπει να αποτελεί πρόβλημα καθώς η ρευστότητα θα είναι πολύ υψηλή στο χρηματιστήριο και ως εκ τούτου, κάποιος θα μπορεί εύκολα να βγει, αν η διοίκηση υποαποδώσει.
Του Peter Garnry: Ο Garnry είναι επικεφαλής στρατηγικής μετοχών της Saxo Bank.



Post a Comment